此次政策調(diào)整可以視作貨幣政策在房貸領(lǐng)域的一次“定向?qū)捤?rdquo;，定位于支持改善性住房需求,，刺激效應(yīng)不宜被高估,，但字里行間折射出的重要信號(hào)卻不容忽視，那就是未來(lái)房貸政策將更趨差別化和市場(chǎng)化,，即大力度支持合理住房需求,，其他需求將采取市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。

　　央行和銀監(jiān)會(huì)9月30日聯(lián)合發(fā)文松綁限貸,，在業(yè)內(nèi)和市場(chǎng)上的震動(dòng)超出預(yù)期,。很多人認(rèn)為，政策“救市”意味濃厚：進(jìn)入三季度,，盡管限購(gòu)基本退出,，各地五花八門的救市措施此起彼伏，房企“以價(jià)換量”積極性很高,，但樓市似乎并不買賬,。中指院監(jiān)測(cè)的43個(gè)重點(diǎn)城市三季度成交量在二季度低位基礎(chǔ)上僅環(huán)比回升5.3%，而全國(guó)成交量則繼續(xù)下跌,。專業(yè)人士認(rèn)為,，松綁限貸釋放出“穩(wěn)增長(zhǎng)”的信號(hào)：無(wú)論對(duì)地方財(cái)政、基建投資,、固定資產(chǎn)投資的穩(wěn)定,，還是確保經(jīng)濟(jì)增速不滑出下限，都有舉足輕重的意義;還有人認(rèn)為,，這意味著“定向?qū)捤?rdquo;貨幣政策思路從基建,、三農(nóng)和小微擴(kuò)大到了樓市。

　　細(xì)心的人會(huì)發(fā)現(xiàn),，管理層在發(fā)布該政策之前,，就已通過(guò)地方實(shí)踐和釋放信號(hào)來(lái)試探市場(chǎng)反應(yīng),。首先是，“鄂6條”,、“紹興新政”,、“青島新政”等就已明確了對(duì)首套房貸和改善型二套房貸的優(yōu)惠政策，其具體規(guī)定與此次央行松綁限購(gòu)異曲同工,。

　　監(jiān)管層之所以表現(xiàn)的如此謹(jǐn)慎,，根源在于房貸政策調(diào)整對(duì)于樓市的影響太大。畢竟,，無(wú)論是2009年的“V型反轉(zhuǎn)”,，還是2012年下半年的“見底回升”，對(duì)樓市起關(guān)鍵作用的不是地方救市,，而是央行信貸政策(包括房貸政策)的放松,。所以，在盤活存量和用好增量(“定向?qū)捤?rdquo;)的貨幣政策總基調(diào)下,，不可能像2008,、2009年時(shí)那樣放水流動(dòng)性，也不可能像2012年那樣連續(xù)“降準(zhǔn)降息”,。樓市信貸政策的調(diào)整必須要堅(jiān)持“定向?qū)捤?rdquo;的思路,，既能將新增資金用到“刀刃上”，保持成交量穩(wěn)定,，又不會(huì)引起房?jī)r(jià)反彈,。

　　因此，此次房貸政策調(diào)整須臾不可偏離的一個(gè)原則,，就是支持包括首套住房需求和改善性住房需求在內(nèi)的“合理住房需求”,。回顧7月以來(lái)各地樓市新政,，只要涉及房貸政策,，無(wú)不是從支持合理住房需求的角度出發(fā)，其中的玄機(jī)可見一斑,。但在操作中,，由于投資性需求和改善性需求無(wú)法厘清,，為避免2008年國(guó)辦發(fā)〔2008〕131號(hào)文旨在支持改善性需求但最終卻演化為投資性需求盛宴和房?jī)r(jià)上漲失控局面的再度出現(xiàn),，此次政策調(diào)整嚴(yán)厲控制對(duì)于金融杠桿的利用，規(guī)定“只有結(jié)清第一套房貸,，才能在貸款購(gòu)買第二套房時(shí)享受首套房貸優(yōu)惠”,，而不是同時(shí)占有多套住房信貸資源。

　　當(dāng)然,，政策調(diào)整也是順應(yīng)改善性住房需求時(shí)代到來(lái)的新變化,。在房?jī)r(jià)繼續(xù)下跌(9月份跌幅擴(kuò)大),，融資成本居高不下，而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率卻異常誘人(銀行理財(cái)收益在5%以上)的背景下,，若金融杠桿受限,，除中心區(qū)少數(shù)優(yōu)質(zhì)房源外，沒有多少投資需求會(huì)入市,。存量住房中,，超過(guò)30%的部分是上世紀(jì)80、90年代建成的,，功能缺失和老化問(wèn)題嚴(yán)重;而計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期“低標(biāo)準(zhǔn)”建設(shè)的房屋將在棚戶區(qū)改造中徹底退出;過(guò)去10多年快速城市化期間進(jìn)入城市并實(shí)現(xiàn)住房愿望的居民家庭,，由于享受到了城市化紅利和房屋資產(chǎn)升值紅利，隨著收入增加和家庭規(guī)模擴(kuò)大(添丁和三代同堂),，改善住房的愿望強(qiáng)烈,。因此，改善性住房需求大規(guī)模釋放的時(shí)候到了,，需要信貸政策的支持,。

　　但是，目前差別化的,、“認(rèn)房又認(rèn)貸”的房貸政策,，對(duì)于兩次及以上申請(qǐng)房貸施加懲罰性的首付成數(shù)和利率有點(diǎn)不近情理，但此舉是針對(duì)過(guò)去房?jī)r(jià)過(guò)快上漲,，包括超前消費(fèi)和投資需求在內(nèi)的不合理需求過(guò)度使用金融杠桿做出的政策應(yīng)對(duì),。而且，限制金融杠桿是各國(guó)降溫樓市的通行做法,，具有合理性,。但是，在樓市進(jìn)入存量和過(guò)剩時(shí)代后,，過(guò)緊的房貸政策不適應(yīng)樓市新形勢(shì),，特別是改善性需求時(shí)代的到來(lái)，錯(cuò)殺了很多合理的換房貸款需求(如收入增長(zhǎng)和家庭規(guī)模擴(kuò)大,、工作調(diào)動(dòng)和搬遷等改善性和合理?yè)Q房需求),。因此，此時(shí)糾偏過(guò)緊的房貸政策具有合理性和必要性,。

　　由于改善性住房貸款優(yōu)惠建立在首套房貸結(jié)清的基礎(chǔ)上,，而重點(diǎn)城市70%左右的首套房購(gòu)置發(fā)生在過(guò)去10至15年間，而房貸基本上在20至30年,，這意味著,，改善性需求要想享受優(yōu)惠政策，多數(shù)需要通過(guò)賣房來(lái)結(jié)清房貸,。也就是說(shuō),，改善性需求釋放的同時(shí)也會(huì)增加市場(chǎng)供應(yīng),，釋放新增房貸資源。再加上,，監(jiān)管層給了銀行房貸利率市場(chǎng)化定價(jià)權(quán),，首套房貸和改善性房貸利率觸及下限的可能性很小。而對(duì)于未結(jié)清首套房貸的二套房貸和三套房貸申請(qǐng),，銀行將會(huì)明顯提高房貸利率上浮的幅度,。因此，除中心區(qū)少數(shù)配套完善的優(yōu)質(zhì)房源外,，新增需求對(duì)整體供求關(guān)系的影響并不大,，投資需求也不會(huì)顯著上升，政策松綁對(duì)房?jī)r(jià)的推動(dòng)作用不大,。

　　從這個(gè)角度看,，此次政策調(diào)整可以視作貨幣政策在房貸領(lǐng)域的一次“定向?qū)捤?rdquo;，定位于支持改善性住房需求,。同時(shí),，在非重點(diǎn)城市(二、三線城市),，全款買房占比超過(guò)了60%,，而這些城市庫(kù)存壓力也非常大，松綁限貸不僅著力于支持改善性住房需求,，也有利于消化庫(kù)存,。

　　基于此，此次限貸松綁的政策刺激效應(yīng)不宜被高估,，但字里行間折射出的重要信號(hào)卻不容忽視,，那就是未來(lái)房貸政策將更趨差別化和市場(chǎng)化，即大力度支持合理住房需求,，其他需求將采取市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)定價(jià),。為增加專門用于首套普通自住房和改善型普通自住房貸款投放，除了鼓勵(lì)購(gòu)房者還清首套房貸后再貸款以增加房貸資源,，此次政策特別提出“鼓勵(lì)銀行通過(guò)發(fā)行住房抵押貸款支持證券(MBS),、發(fā)行期限較長(zhǎng)的專項(xiàng)金融債券等多種措施籌集資金”。若該政策措施落到實(shí)處,，不僅銀行有更大的積極性發(fā)放支持合理住房需求的貸款,，而且貸款利率也有望穩(wěn)中回落，限貸松綁的良苦用心才會(huì)真正體現(xiàn),。